風雨過後的片刻平靜

－　港股今天終出現突破性上升；惟升市的寬度仍稍嫌不夠，不少二、三線股動力不足；似是挾倉格局

－　很多周期性股份於反彈市中的表現不算太突出

－　即使希臘周日的選舉能順利過關；從環球宏觀指標看，今番環球經濟危機尚未見底：西班牙債券息率已升近７％的危險水平、Credit Suisse 股價已跌破09年底位(http://www.cnbc.com/id/47814396)、而美國近日疲弱的經濟數據反映再陷衰退風險增加

－　仍定性目前為熊市反彈，以５０天線或２５０天線為反彈目標；適當時候要見好獲利

－　內房股跑羸大市的表現應可持續，惟短線看目前已炒得有點熱，暫不是適合的買入點

－　選擇性消費股（即零售消費類）的弱勢持續，經營環境可能較預期差；估計不少子板塊遇到類似體育用品板塊的競爭激烈問題、但有關消息尚未完全浮上水面

－　減息對內險股有利，但同時間國內保險業面對保費增長的結構性問題；只可作中短線區間買賣

－　減息對內銀淨息差的影響可能被誇大，內銀可能是挾倉的工具；暫時對這板塊尚有戒心

－　濠賭股的弱勢也令人失望，該板塊可能高峰已過

－　水泥股可能找到周期性的底部

－　投資組合近日少作買賣，不欲以太高持貨比重對應熊市反彈。組合中的持股早前已在相對高位運行，是故在這輪反彈的爆發力不算很強。組合中的AAC及TCL表現出了警號；但今輪反彈個股的表現很參差；故除非很有把握，否則不欲貿然換馬

目前組合：

GOCO (81)	11.8%
TCL Multimedia (1070)	10.4%
Great Wall Motor (2333)	10.2%
ENN Energy (2688)	9.1%
Towngas China (1083)	8.8%
AAC Technology (2018)	7.2%
BOCHK (2388)	7.2%
Cash	35.4%

組合更新及市況觀察@8 June

－　從市場訊號及不同渠道的資料搜集，中國經濟失速的情況是較預期嚴重

－　內房、電力、穩定性消費股、基建、燃氣及資訊科技等是目前少數較強勢的板塊；未來選股會從這方面著手

－　不對稱減息對內銀的淨息差不利，解釋了內銀股周五的暴跌；反之，對負債高、及有增長憧憬的內房及基建有利，故這兩板塊跑贏

－　選擇性消費股的股價表現較預期差，反映內地消費需求動力不繼

－　中港股市對減息的消息無利好反應；且恆指在２０天線前連續出現兩支陰燭，今天更是穿頭破腳，國指的走勢更差；今周營造的反彈有頗大機會失敗。且經今周的略為企穩後，恆指的RSI又略為回升，撈底值搏率不高

目前組合：

ENN Energy (2688)	9.1%
Towngas China (1083)	8.7%
GOCO (81)	8.0%
Great Wall Motor (2333)	7.5%
AAC Technology (2018)	7.5%
TCL Multimedia (1070)	7.2%
BOCHK (2388)	6.8%
Cash	45.1%

５月份月結：輸少當贏

目前組合：

Guotai Junan (1788)	8.4%
Towngas China (1083)	8.3%
GOCO (81)	8.0%
R&F Properties (2777)	7.9%
AAC Technology (2018)	7.6%
Shimao Property (813)	7.3%
TCL Multimedia (1070)	7.2%
BOCHK (2388)	6.6%
Cash	38.7%

5月份回報：-6.5%
年初至今回報：3.8%

５月份投資回報強差人意，唯一慶幸的是year to date投資回報可轉為跑贏大盤。回顧５月份，有不少值得檢討及分享的地方：

－　５月初恆指單日裂口跌數百點後，已感到市況不對勁。但因覺得裂口低開數百點後才沽貨好像有點遲，加上恆指RSI在相對超賣水平；抱著等反彈才減持的心態，結果５月初的減持行動未夠進取。可見除非是很極端的水平，否則超買或超賣不應是不採取行動的藉口；市旺時可以超買再超買，反之亦然

－　５月份買入好些穩定消費股及高息股。但效果強差人意，反而拖累組合回報。保持組合回報不致太差的，出乎意料是被視為政策風險較高的內房股。除了個股因素外，也是食了穩定消費股及高息股可抗跌這概念的水尾

－　買入穩定性消費股時，旺旺（１５１）曾是我積極考慮的對象，但被該股近３０倍的PE值嚇走。反之，買入了當時TA仍不錯、估值很便宜及往績良好的中糧包裝（９０６）；現時回看明顯地我是做錯決定。中糧包裝受王老吉的官司拖累而走勢轉弱，可算是有些欠運。我明白旺旺本身具品牌地位，可值較高溢價，但是否代表可值近３０倍PE呢？是否又代表選股時可以完全不考慮估值呢？

－　在熊市中持有強股並不是應對的好方法。即使是最強股，在洗倉的最後階段也不免會被波及。持有強股應對熊市往往是在市場最恐慌的階段被震走。我近月對長城汽車（２３３３）的操作很燈，便是其中的負面教材。除了保持高現金比率外，把握機會趁反彈高位減持個股也是熊市應對之法。（之前有好些股票升至較高水平時也考慮獲利，但無執行是把沽出價set 得較高，其實在熊市中不應太進取）

今早見中國公佈差勁的PMI後，市場反應不跌反升，便再買入南車（１７６６）；目前看來這是一個失敗的買入。在熊市中還是不應太冒進，見一、兩個訊號好轉便買入；尤其是本身已有一定持股時。

對６月後市展望其實無甚把握，要視乎宏觀事態發展。恆指目前雖很超賣及估值便宜；但又未至於熊市底部很低殘的那一種。經５月的暴跌後，６月恆指是有機會企穩；但以以往熊市走勢pattern看，直插至１６０００也是有可能，尤其是不市場少參與者寄望６月會有反彈。現階段會再適量提高現金水平。以股市對經濟的前膽性看，大盤跌至現水平也未有一個似樣反彈，大家要有心理準備未來半年的經濟環境會是嚴峻。

兩股力量拉鋸下的港股

在嚴峻的經濟數據下，中央終推出一連串較實質措施刺激經濟：鼓勵民間資本進入市場、重新啟動基建投資、新一輪電視及家電購買資助計劃、以及未正式出台的汽車補貼計劃等等。

但另一方面，歐洲局勢仍未平穩：西班牙債息再創新高，加上歐羅尚未止跌；反映市場人仕對歐債危機仍有很大戒心。

在兩種力量拉鋸下，暫時是中國因素勝出；港股終出現期待以久的反彈。且從今天二、三線股及經濟周期敏感股的表現來看，反彈的力度是充份的。

港股明顯地回復熊走勢；但看國內A股，今年初開始的牛走勢實在維持得不錯（尤其是中港兩地上市的內房股，走勢比預期中牛很多，值得留意）。近年國內股市對港股影響日益重要，只要國內股市維持一浪高於一浪形態，加上有實際利好政策出台配合；又不敢對港股定得太熊。

結論是對港股中長線走勢無很強把握，目前看法是稍為偏向熊的一方。策略是保持較高的現金比率，用現有組合以摸著石頭過河心態迎接這一段中短線反彈浪，再觀察市場發展再作定斷。

目前組合：

Guotai Junan (1788)	8.4%
R&F Properties (2777)	8.2%
Towngas China (1083)	8.0%
GOCO (81)	7.7%
AAC Technology (2018)	7.5%
CRC (1186)	7.3%
TCL Multimedia (1070)	7.3%
Shimao Property (813)	7.2%
BOCHK (2388)	6.9%
Cash	31.4%

投資組合@28 May

經５月份宏觀形勢的急轉直下後，今年初的升市原來很大機會不過是一次熊市大反彈。如果是套用熊市假設，配合粗略的估值分析，相信恆指要略跌破去年１０月初的低位才是真正見底。目前恆指的估值雖算便宜，但離很超值的水平尚有段距離。

早前低估了危機嚴重性，未有大手減持算是失策。但恆指目前的日線RSI超賣水平，已和以往多次危機的可以比擬（除2001年911事件以外）；只要歐羅危機或中國的經濟硬著陸的形勢略有好轉，也足可引發略具規模的技術性反彈；故在現時機大規模撒退也要冒上一些風險。目前不欲再加倉搏反彈；但除非個股走勢特別不對勁，不會貿貿然減持；繼續執行等待適合時機執行撤退的策略。

在審慎中仍要抱有希望，港股自０７年見頂以來的表現是頗令人失望。但港股最近數年的平均回報及估值均遠低於以往的平均水平；一旦宏觀危機過去，港股在回歸合理價值下引發的爆發力可以很大。只要保存實力；短則半年，長則一年多，下一個賺大錢的機會又會出現。

目前組合：

CSR (1766)	8.6%
Towngas China (1083)	8.1%
R&F Properties (2777)	7.7%
AAC Technology (2018)	7.4%
GOCO (81)	7.3%
TCL Multimedia (1070)	7.1%
Shimao Property (813)	6.9%
BOCHK (2388)	6.8%
Guotai Junan (1788)	6.6%
Cash	33.3%

對個別板塊看法

基建股：國內經濟下滑惡化，中央應會再啟動基建投資刺激經濟；周五鐵路股逆市有好表現，若大盤反彈會是焦點所在

水泥股：理由同上，再加上中央會落實執行保障房投資；水泥板塊在今周的大跌市守住trading range底部，整體看來仍是炒range 格局

選擇性消費股：國內的零售數字仍算可以，但這板塊表現落後大市；開鋪步伐過快及競爭加劇的影響會浮現

國內航空股：可炒油價回落

醫藥股：受經濟周期影響較少，個別績優及政策風險影響較少的可繼續跑羸大市

內房股：上市公司公佈的４月份銷售數字，即使在經濟逆景中大部份仍合乎預期，反映國內對房屋是存在剛性需求；板塊中仍有好些相對強勢股

近兩周的急轉直下反映整體港股仍未擺脫熊市格局；但經再一次洗倉後，個股的強弱分野更是明顯；即使目前仍是熊市，有好些股份仍是明顯高於去年１０月底的高位之上的

試簡要分析新一浪歐債危機

－　相信希臘在現情況退出歐羅區並違約，情況會較執行緊縮方案更差；因一個失去信用的國家要大量印銀紙才能支持本身的基本開支，且眨值對依賴進口的希臘絶非好事。希臘目前和德國玩的是鬥大遊戲，要威迫利誘希臘至原本方案的安排上仍是有可能的

－　根據早前對希臘債務的削髮建議，歐洲銀行已對希臘債務作了一定程度的撇帳；即使希臘全數違約，部分影響其實早已反映；但若希臘正式違約，為希臘作CDS擔保須付出賠款

－　希臘不是以一個平穩方式退出歐羅區，即使退出亦不代表經濟困境可以改善；暫不太擔心希臘退出會引起其他國家相繼退出的連鎖效應

－　和雷曼兄弟倒閉相比較好的是：希臘退出歐羅區並違約已被市場廣泛預期，一旦實現的話震撼性會較細、且希臘相關的CDS透明度較高，涉及的counter party risk較低；但較嚴重的是希臘債務規模較大

 粗略評估，即使最壞情況希臘退出歐羅區並違約，情況無０８年金融海嘯那麼嚴峻，但會較去年中時差一些。最壞情況下恆指或會略微跌破去年１０月初的低位

萬科在港買殼

這單新聞值得留意，在國內A股上市的萬科，可能把商用物業注入南聯。南聯在消息公佈後的市值８６億，對比萬科的商用物業價值，應有倍升空間。當年中國海外（６８８）把三、四線城市的發展注入８１，從而造成後者倍升的神話，有機會重現。

萬科港插旗 11億購南聯 日後擬注商用物業 套現回內地

2012年5月15日

【明報專訊】內地房地產龍頭萬科，現時在深圳上市，董事長王石早年曾積極尋求來港上市。萬科昨日突然公布，斥資10.79億元收購本地地產股南聯地產(1036)73.9%股權。萬科來港買殼，惹來市場揣測，市場消息透露，萬科計劃以南聯為融資平台，發展旗下寫字樓、商場等的商用物業，未來亦會注入超豪華住宅發展項目，以利用海外平錢及「友善」錢，拓展內地市場。



萬科現時在內地A股及B股上市，早年王石經常強調有意來港H股上市，不過一直未能遂意，昨日忽然公布收購南聯。萬科與南聯的公布顯示，萬科將斥資10.79億元買入現時由永泰亞洲(0369)持有的約74%南聯股權，之後永泰再以折讓價回購南聯的多項資產(見另稿)。表面上小股東在南聯重組及萬科收購中每股可收回34元，較上周五南聯收市價高出30.7%，但若相對於去年底南聯每股資產淨值則折讓達兩成，過程中，永泰將成為最大受益者。
年前撬走對手要員拓商用地產


市場消息透露，萬科之所以採用買殼方式進入香港資本市場，皆因整體來港上市之路漫長而艱巨，要經重重審批，因此終捨難取易。消息並稱，萬科已計劃將南聯作為商用物業發展的平台，未來將注入包括商場及寫字樓等在內的萬科商業物業資產，另一個發展方向則是與海外基金合作，以南聯的平台發展內地豪華住宅項目。
萬科在2009年，從新加坡凱德置地挖來在商業領域擁有15年經驗的毛大慶，並在其帶領下組建商業地產團隊。現時著名商業項目包括北京中心區的。據內地傳媒報道，萬科單在深圳，已打算在兩年內建立100萬平方米的商業物業，其中包括3個10萬平方米以上的購物中心，45萬平方米的寫字樓，以及30萬平方米的社區商業以及4家五星級酒店。
除了萬科外，近期內地多家內房龍頭都搶來港買殼，早前已有中國海外(0688)及遠洋地產，近日則有招商地產入主東力實業(0978)。有投資銀行家分析，內房龍頭來港買殼，主要是希望借海外平錢發展內地項目，「海外資金對內地房地產市場依然鍾情，尤其有品牌的龍頭地產商。」而且香港的融資平台主要作長線投資的商用物業，亦符合海外基金長線投資的興趣。


萬科：收購為進行國際化嘗試
萬科董事會秘書譚華傑昨日回應查詢時表示，此次收購的主要目的是進行國際化嘗試。國際化是萬科需要思考的長期發展方向之一，本次收購屬於鋪墊工作的一部分。
重組方案及有關交易事項需經香港證券監管機構的審核，並經過南聯地產和永泰地產的股東大會通過。收購完成後，萬科的全資子公司Wkland Investments Company Limited還需要對南聯小股東提出全面收購，經重組後每股5.6197元。
明報記者