繼續審慎操作及陶冬文章分享

先簡單交待周四組合操作：開市先把山水水泥（６９１）止蝕沽出，原因是國內向下修定保障房目標，令水泥板塊被洗倉。開市後見亞洲股市的走勢遠比預期中強，跌幅顯著收窄，對美股於周三晚又再暴跌逾４％沒有反應；感覺上市底略為好轉，於是便買入較強勢的國美（４９３）。但其後港股表現又再轉弱，但中午國內憧憬放寬銀根，令國內A股大升逾1.5%，港股有一段時間接近轉跌為升。然而，下午３時歐洲股市開市後，港股跌幅又一度擴大至３００多點，擔心港股又受歐洲股市拖累，把組合內動力相對較弱的六福（５９０）沽出。正如早前所說，在目前熊市時期買賣股票要以打遊擊心態進行，以中短線套利為主要目標，稍一不對勁便要沽貨獲利。換著是平時我無需要沽出六福，但換著此時稍一不對勁便寧願沽出賺少些，要知道現時危機四伏的歐洲股市足可拖累全球市場。今天操作過後現金水平進一步提高，目前的操作主要是在早前看上了的強勢股中進行換馬及中短線交易。

板塊方面，水泥股被洗倉、奢侈品消費股升勢略為減弱、航空股則受惠油價上升而顯著轉強、食品股的走勢呈強，大有機會是熊市中的綠洲。

我相信金融市場在大部份情況下是有效率；關於近日歐洲股市的暴跌，我是相信Marc Faber的講法，有一些明顯向壞的發展在釀讓中（個人推想頗有可能是歐債危機令當地銀行出現問題）：

The market has sold off in such a rapid way with so much momentum that I am smelling as if something really wrong will happen in the next two or three months.

Because the market is a discounting mechanism...in March 2009, the market went up and people were baffled by that. And now it goes down, and maybe in three months, people will wake up scratch their head and understand why...

今天想和大家分享陶冬於今年５月寫的文章，是關於中國未來的經濟大趨勢。目前的走勢雖轉入熊市，但不要忽略調整期過後中國的投資大方向及機遇。簡要來說，相信消費股及相關服務股仍會是未來投資主軸：

陶冬：中國的經濟巨變 ２０１１年５月

「每次出差到上海，我最喜歡到上海浦東的香格里拉酒店吃早餐。那裡的早餐，有五、六百種之多，即使種類這麼多，每次我去都會吃上一根油條，它讓我重溫兒時的記憶，吃完之後，覺得很滿足。」

「不過，這一次我去，卻讓我很失望，因為一堆油條是炸老的，想要請服務生現炸，他卻不願意。這種服務態度讓我很不愉快，我向餐飲服務部經理反映，答案更令人吃驚。經理說，『實在很抱歉，我們的人事流動率高達70％，這還是我們大幅加薪70％後的流動率。』勞工不足、流動率太高，以至於影響到飯店的服務品質。」

連上海知名的五星級飯店，都深受缺工所苦，讓陶冬驚覺中國經濟正劇烈且快速地變化中。應《今周刊》邀訪來台發表「從全球經濟發展看中國經濟的大轉型」演講的瑞士信貸亞洲區董事總經理陶冬，對台下一千多位聽眾說了這樣一個故事，是關於自己出差上海的用餐經驗。聽眾無不好奇：只是一根油條，對觀察中國經濟能有什麼啟示？

這一根油條的故事，陶冬不只是在應《今周刊》邀請發表演講時，賣力地傳達著，在不同國家演講的場合，或是與各國銀行的ＶＩＰ客戶私密會議中，他也不斷訴說著「油條」的故事。他藉由簡單的油條經驗，傳遞中國工資提高、經濟結構改變，將會如同「蝴蝶效應」一般，影響到全球經濟的訊息。

除了「油條」的故事外，陶冬更高分貝提醒：「請記住『路易斯拐點』這個詞彙，這將是未來十年影響中國經濟最深遠，也是影響世界經濟最重要的變動之一。」

路易斯拐點是什麼？這個經濟學上的名詞，又將如何影響中國，甚至是全球經濟？答案，必須先從人民幣匯率說起。

 ■為加工出口業撐開的保護傘，如今正一把一把地快速收起

去年 六月十九日 ，人民幣重新實施浮動匯率，短短幾個月時間，人民幣匯率就從金融海嘯時「釘死」的六．八二兌一美元，一路升值到六．五八。在此同時，中國的三十一個省市，也陸續修法提高最低工資，平均幅度達二三％。貨幣升值、為勞工加薪，過去中國為加工出口業撐開的保護傘，如今正一把一把地快速收起。

「北京的態度變了，」陶冬說，當人民幣被各國逼迫升值，中國想出的解套方式，就是為勞工加薪來紓弄垣嘻筇陌?

他解釋，中國若讓人民幣升值，很可能迫使廠商為降低成本，出走到其他國家設廠；相形之下，立法為勞工大幅加薪，也會提高企業的出口成本，等於變相讓匯率升值，「讓工人受惠，把錢留在自己口袋裡。」

在這種政策指導思惟下，北京、江蘇、重慶等六個省市，今年初再立法為勞工加薪。陶冬估計，今年底以前，三十一個行政區可能還會出現另一輪加薪潮。

面對政府引導工資提高，中國的企業倒是樂見其成。中國最大飲料商之一的娃哈哈，董事長宗慶后對於不斷持續提高工資的看法是，「企業賺錢讓員工分享有什麼不對」？在去年專訪他時，他就大膽預言，「工資上漲一倍肯定是會來的」。對照他的預期，香格里拉酒店的薪水調幅顯然還不夠。

工資提高，成本不是也會增加？對這個問題，宗慶后一點也不擔心，他說，「工人的薪水提高，購買力增加，自然就會多買娃哈哈的產品，這有什麼不好？」

看來，中國工資上漲，中國企業心裡早有準備，而且心中預期的漲幅，早就定得高高的。

 ■中國勞動市場二○一四年進入「路易斯拐點」

只是，當薪水調高、鄉村城鎮化後，出現了大多數企業當初沒有料到的「勞工轉移」現象。

對來自內地與農村的農民工來說，中國各地大幅調薪的結果是：家鄉的薪資水準和東南沿海地區大幅拉近。

陶冬分析，近年來中國當局對內陸地區的基礎投資明顯提升，加上工作機會增加，在實質獲利相對提高下，農民工紛紛留在家鄉附近地區就業，自然導致區域分配的勞動力重新洗牌，而沿海工人越來越少，也是可想而知的結果。

但在區域勞動力分布重新調整時，陶冬認為，也有一股更大的趨勢正在醞釀中。依照聯合國推測，中國勞動力將在二○一七年進入負成長。儘管目前中國的勞動供給仍然大於需求，稱不上勞工短缺，但陶冬估計，受到人口政策影響，中國的勞工數量將從一四年時開始減少，比聯合國估計更早。而且隨著內需消費爆炸式攀升，將有更多勞工轉向其他產業發展，缺工總數將加大。他估計到了一七年，中國的缺工人數將達到一七六○萬人。

對比總數多達八億的中國勞工，缺工一千多萬人，其實並不高。但陶冬提醒，一七六○萬名勞工相當於美國勞工總數的一一％、日本勞工總數的二五％，或是德國勞工總數的四○％。「若以全球視野來看，這個數字就非常巨大」。陶冬認為，這是中國內需新的動力，也是新的商機。

正由於中國內需擴大，服務業加速發展，以及城鎮化全面鋪展開來，陶冬預估，中國的勞動市場會提前從一四年進入實質性短缺狀況，鄉村多餘的勞動力不足以供給城鎮勞動力的需求，這時，就會出現「路易斯拐點」。當「路易斯拐點」現象出現，會產生怎樣的變化？

陶冬分析，就業市場改變，從宏觀的角度來看，意味著中國作為世界加工廠的黃金時代，已經開始褪色，中國以出口為導向的成長模式，差不多走到盡頭。

國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松也認為，雖然路易斯拐點出現的確切時機還無法確定，然而中國勞動力已經不再如前幾年「無限供給」，卻是不爭的事實。當工資節節高升、原本「便宜」的勞動力不再便宜，就預言著中國長久以來享受的「人口紅利」，已經步入尾聲。更重要的是，中國長達七、八年的通縮時期，已經徹底結束。

 ■從「世界工廠」角色轉型成為「世界市場」六大改變即將發生

陶冬說，從國際角度上來看，製造業模式可能會面臨一次全面性的調整，而過去十年全球的低通貨膨脹，也會遇到衝擊。

而從投資角度來看，路易斯拐點意味著什麼？根據過往經驗，陶冬大膽估計，六大改變將伴隨而來。

第一、從過往新興國家的經驗，路易斯拐點之後，最低工資無一例外的，會出現一次持續性的飛漲，且低端消費市場迅速擴張，這種情形肯定會在中國出現。

第二、工資上漲將常態化，帶來通貨膨脹結構性上揚。而且這一輪通貨膨脹之後，ＣＰＩ（消費者物價指數）的回檔估計有限，因此中度的通貨膨脹會持續存在，估計未來十年，通貨膨脹指數將維持在四％到五％之間，並進而引發全球性通膨。

第三、工資增加，使得住房需求和家居改善的需求增加。陶冬認為，除了對房地產需求提高外，因為蓋房子衍生出來的建材供應商、原料供應商，甚至是家具供應商的受益程度，會比房地產與土地開發商來得大。

第四、工資提高，各工廠為降低成本，生產線的機械化、自動化程度會明顯提高，設備業會因此受惠。更重要的是，在工廠往內地遷移時，不只是簡單的地理上的轉移，也將伴隨資本投入的增加。

第五、在中國投資的外資，因為工資改變，投資結構也出現變化。對成本敏感的製造商的投資比重下降，取而代之的是主攻中國內需的海外品牌、服務業，會大量的流入中國。

陶冬舉例，來自海外的福斯和豐田汽車，已經在中國賣出比本土市場更多的汽車，這個現象，代表著龐大消費實力的集結。「這是第一個五億消費大軍造成的結果，下一個五億消費群體，如今正在成型」。

第六、製造產業鏈將重新洗牌。以中國作為生產基地的生產供應鏈，會因為工資成本提高而逐步瓦解，甚至出走。中國不再是製造業龍頭，這些出走的外資，甚至是中資企業，將成為其他工資成本較低的新興國家搶奪的對象。

陶冬的六大預言，描繪了一個什麼樣的情境？簡單的說，就是中國逐步脫離過去「世界工廠」角色，轉型成為「世界市場」。而人民變有錢後，購買力增加，勢必會帶動新的消費力與消費模式。

 ■家居產品需求將大幅攀升企業積極轉型加速自動化生產

可以這麼形容，之前，中國經濟成長造就出不少金字塔頂端的富豪；而人民所得增加後，帶動的消費力則像金字塔底層般的龐大力量，將呈現無處不在、如海浪般一波波的力道。今年春節中國「黃金周」期間的消費金額，就達到新台幣一．五兆元，比去年同期增加了一七％，就是低階消費大幅提升的例子。

而中國在全面拓展城鎮化時，搬到城鎮的居民除了購買不動產，對於建材、室內裝潢?叔，也相對大幅增加。如玻璃、瓷磚、家具和裝修工程產業，將出現一段高速成長期。例如中國的家具和裝潢砧，銷售年成長率都接近四成，只略低於金銀珠寶產品，可見家居產品的需求將大幅攀升。

此外，無法招攬足夠數量的勞工，已經迫使不少加工出口型企業積極轉型，朝自動化製程發展。當龐大的自動化設備訂單湧出，生產設備的業者將最先感受到這股動力。

例如國內業者研華的自動化產品，去年營收成長達四七％，中國地區營收還將在兩年內增加一倍，就是相當明顯的案例。此外，台達電董事長鄭崇華去年也公開指出，中國政府調薪速度比預期更快，因此台達電將擴充自動化生產部門，滿足當地客戶的需求。

現階段中國的生產成本雖然比較便宜，但長期而言，當薪資成本不斷攀升，企業終究會將位在中國的產能遷走，到其他國家設廠。不過企業選擇在中國製造產品，有低廉的成本和產業鏈整合的優勢，一旦選擇搬遷，生產成本勢必提升，帶動通膨走高。陶冬因此認為，中國的通膨將會因此「輸出」到其他國家，讓通膨局勢全球化。

而眼尖的生意人更早就看到中國人民變有錢後，所衍生出來的新機會。全球品牌絡繹不絕進駐中國，就是想要抓住中國市場潛在的消費力。這些品牌，從高級的奢侈品，到與民生必需品息息相關的大賣場，不僅在中國的一線城市，在二、三線城市也都看到它們的身影。ＬＶ、古馳、香奈兒到賓士、ＢＭＷ、沃爾瑪等，不僅在中國設有旗艦店，甚至腳步已跨進二線城市。在內地的重慶、成都等大都市，都看得到它們的據點。

另外，義大利精品品牌PRADA股票準備到香港掛牌，就是最明顯的例子。二月二十八日 最新消息指出，繼PRADA之後，義大利另一時裝品牌Salvatore Ferragamo也準備到香港上市，它們捨近求遠到香港掛牌，共同點就是嗅到大中華地區的強大消費力，希望利用在香港掛牌打知名度，創造出更多商機。

 ■服務業通膨將成帶動通膨的第二因素今年中國的通膨很難下降

當勞工口袋裡的錢越來越多，消費力越來越高時，接下來會出現什麼現象？「『服務業通膨』將是帶動通膨的第二個因素，今年，中國的通膨很可能降不下來。」陶冬肯定地說著。

儘管半年來的ＣＰＩ年增率在三．五％至五％間來回，但等到冬季穀物收穫後，由食品帶動的通膨也將告一段落。這種觀點，是外界分析中國近期物價走勢的共識。然而，陶冬卻抱持不同看法。「我的觀點，可能是市場中最悲觀的。」陶冬認為，今年初華北地區的嚴重乾旱，讓冬季小麥歉收已無可避免；今年冬季小麥歉收的規模，大約占總產量的五％，這將導致食品帶動的通膨持續。但除此之外，還有另一個巨大的通膨因素正在浮現。這股力量，陶冬稱為：「服務業通膨」。

服務業通膨，是指工資大幅成長後，帶動服務業價格相對上漲的情況。陶冬指出，當工資水準不分地區、不分產業上漲，服務業通膨一定會在中國出現。

他打趣地說，現在如果到南方城市的餐廳吃飯，端桌上菜的很可能不是服務生，而是老闆本人，「因為根本請不到服務生」。而食品價格居高不下，再加上服務業通膨，將是接下來中國ＣＰＩ年增率維持高檔的主因。

 ■未來一年可能超過五％的ＣＰＩ年增率會讓市場更不得安寧

陶冬預期，今年中國的高物價現象並不會因糧食收成降低，而是出現另一個高峰。而且今後一年，ＣＰＩ指數甚至可能超過當前五％的高點。他大膽推論：「如果過去一年三％至五％的ＣＰＩ年增率，已經讓市場焦慮不安，未來一年，市場會更不得安寧」。

由於物價高漲，將直接影響中國的社會穩定，外界關心的是，高通膨現象將持續多久？陶冬的答案，恐怕讓消費者笑不出來。「比起過去十年的平均值一．八％，未來十年的ＣＰＩ平均值，可能高達四?五％，」他語出驚人地說。這意味著中國的消費者，還要忍受高物價很長一段時間。

然而，外界畏通膨如虎的態度，陶冬卻有不同見解。「我認為，中國過去低通膨甚至通縮，經濟卻同時有高成長的環境，才是不正常的。」他強調，中國加快調整貨幣政策的腳步，充其量只是向新興市場國的平均水準靠攏，「是（中國）過去的環境例外，而非今天的環境例外」。他進一步指出，就算中國真的如預期大幅加息七碼 ，也只是把利率回到雷曼兄弟倒閉前的水準。「我認為這不叫作貨幣緊縮，應該叫貨幣環境正常化。」

從陶冬的角度觀察，中國只不過是在進行另一輪的政策調整，投資大中華股市的投資人，實在沒必要對正常的措施感到大驚小怪。

「幾個月來，Ａ股投資人每到周五就神經緊繃，擔心政府又要推出厲害的調控政策，結果賣壓頻頻出籠，壓低了股價；不安情緒甚至從Ａ股蔓延到鄰近市場，」陶冬認為，市場最好將平均四％的ＣＰＩ年增率和連綿不斷的調控政策，當作未來中國的常態，因為這次調整階段，可能長達一年。

近兩年來，另一種和通膨同步高漲的中國資產，是房地產。由於中國房價漲得如脫韁野馬，除了中國國務院使出「新國十條」、「新國八條」等調控政策，特定省市也各自收縮放款及限制購房。但一時之間，高房價的氣燄還是不容易被壓制。陶冬則認為，未來兩年中國房市將出現盤整，很難出現大幅漲跌的行情。

 ■台灣現在正處在美國與中國都想要拉攏的「絕佳機會」中

他同時提醒，台灣的人民現在正處在美國與中國想要拉攏的「絕佳機會」中，一定要善加利用。「這一次，我從香港飛到高雄，整個飛機滿滿的都是中國人」。

陶冬進一步說，「過去，從香港到高雄的飛機，大部分乘客都是香港人、台灣人，只有極少數的中國人，現在竟然滿機都是中國人」。這就是陶冬根據最新觀察，得出來的新發現。

他認為，中國「讓利」給台灣，給予台灣優於其他國家的優惠，台灣的企業正好可以藉此機會轉型，進入中國市場，分享中國經濟高度成長的優勢。另一方面，準備開放的陸客自由行，勢必會為台灣帶來龐大的觀光和服務業需求，「台灣一定要有所準備」。從香港經驗就可知道，未來光陸客自由行帶來的商機，將為台灣產業帶來一次重新的洗牌。

從最近台北一○一大樓的四樓，整層樓悄悄改裝成為高檔的鐘錶樓層，就可以看到，精品業者為迎接有錢、有消費力的陸客，已開始預先做準備。

至於美國，為了箝制中國過於快速發展，加上台灣在地理上的戰略位置，「只會讓台灣更重要」。加上美國經濟略見復甦，產品以出口美國為主的台灣，剛好又抓住業績回升機會，對台灣企業來說，「正是一次大好機會」。陶冬懇切地分析著。

所以，陶冬認為，台灣的房地產和股市，未來可以樂觀看待，至少在中國與美國兩大引擎的牽動下，台灣只要抓對方向，就可以創造無與倫比的好機會。

 從一根油條，陶冬窺見全中國正經歷翻天覆地的無聲轉變。在他眼中，這場人口結構上的大變局，既是危，又是機。這是中國經濟另一番「驚險的一跳」。而全球與亞洲地區國家，都將因為中國的改變，跟著旋轉。誰能夠在這場轉變中找到新的機會，和新的投資亮點，只要縱身一跳，或許就能麻雀變鳳凰。