１０月份月結：輸在太怕輸 趁恐慌買入知易行難

目前組合：

Brillance Automotive (1114)	9.4%
CSR (1766)	9.3%
Bosideng (3998)	6.9%
YGM (375)	5.9%
Royale Furniture (1198)	5.7%
Texhong Textile (2678)	5.4%
Good Friend (2398)	5.3%
Cash	52.0%

１０月份回報：－0.4%
Year to date 回報：－12%

以相對大盤表現計，１０月份可算是我有史以來最差的一個月。即使之前做了很多防禦工作，在股市由牛轉熊市時大量地減持股票，到９月底相對表現總算是不俗；但原來對超賣後的大反彈掉以輕心，錯失了今個月升市的絶大部份升幅，沒有參與大反彈變相等同抺去之前防守性工作的努力。

之前已就錯失今次大反彈作了一些檢討，再想分享當中的怕輸心態。８、９月時曾在股市崩盤時嘗試撈底，但整體表現只是“贏粒糖、輸間廠”，再加上９月底的恐怖市況；使我犯了熊偏差（biased），心態上往鐘擺上最保守的那一端走。更抵死是在本blog最多人閱覽的文章從市帳率看熊市底部，本人８月初已推算熊市底部可能在１６０００至１７０００；但到達這水平時，卻擔心實際情況比預期更差而不去撈底，實在說不過去。教訓是在熊市中大盤跌至很超賣區、且恆指市帳率又跌至接近1.1至1.2倍時，是一定要勇敢些去撈底，最多以注碼及止蝕作風險管理。投資要成功在適當時機要冒風險，即要有某些行動在最壞情況下可令組合損失兩至三個百分點的準備；若經常性太審慎往往會拖泥帶水。

回看我的作風太謹慎，要作成功的投機操作，我是須要大膽一點的。回看很多時我的判斷是對的，但往往是想得太多而錯失買賣先機，致使買賣不夠決斷。此外，１０月中老師貼圖日恆指大跌８００多點，但其後一、兩市況已穩了下來，出現應跌不跌的情況，感覺到市況已穩下來；於是便在１０月２１日買入華晨（１１１４）。可參考我和blog友當時的對話：

http://ynwa-investment.blogspot.com/2011/10/blog-post_18.html#comments

You'll Never Walk Alone 提到...

buy 1114

2011年10月21日 下午2:04

匿名提到...

U sir , 你唔怕「星期五效應」？
投機青年

2011年10月21日 下午3:15

You'll Never Walk Alone 提到...

投機兄：今天恆指牛皮，但個別二、三線股升幅不俗，且澳元及歐羅應跌不跌；市場在歐洲討論救市方案前也沒出現預期中的恐慌。經一番考慮後，決定略為增持，以免過份空倉

2011年10月21日 下午3:43

但當時我只持有YGM（３７５）一隻股票，且應跌不跌、市底似乎不差的判斷在當時已持續了兩天。而我到周五下午才敢買入一隻股票，是買得太少太遲和操作得太審慎。無論做好或做淡，有時不妨出手重些。

另一個分享是要持守留強汰弱的準則。恆指在老師貼圖日跌８００多點，當天我被震走了好一些股票，這個不須過份埋怨自己。但我選擇當時倉內表現較好的達芙妮（２１０）及大昌行（１８２８）沽出，原因是熊市思維使我選擇先沽出有利潤或虧損較少的公司，但這兩公司在１０月後半月的表現，實在使我後悔。強勢股應盡量留住，除非是大盤的趨勢明顯轉熊，例如今年的８月便是把動力股獲利的適當時機。

我素來有觀察外匯、商品及市場濶度的宏觀指標測市，但總覺得它們不會比大盤走勢領前後多；作用不會比單單觀市有效很多。反之，從友blog CUP Sir１０月份的出色表現看，群眾看法也會是一個捕捉轉角市的指標。以後在這方面要多加鑽研。

今天恆指雖跌百多點，但感覺大盤的承接力不俗，很簡要交待今天的買賣：

沽出恆大地產（３３３３）：溫總表示樓市調控不能放鬆

買入波司登（３９９８）：收購女裝明顯利好，且留意收購的新股作價是每股3.1元

買入皇朝家俬（１１９８）：估值相當吸引，且有走勢轉強支持的家俬內需股

加碼華晨（１１１４）及南車（１７６６）：趁市況回跌時為組合中的強勢股加碼

在目前市況可把最低要求的現金比重降至３０至４０％，組合尚有空間可以不太進取地加倉，摸著石頭過河。

持股水平正常化

連升多天後，恆指今天終出現陰燭，多隻二、三線股份也高開低收，而恆指的升市主要由個別藍籌如ＨＳＢＣ（０００５）等帶動；散貨現象頗明顯。惟今天組合只作技術性調較：主要原因是自己整體持股還在較偏低水平、此外，早前買貨行動中買得對的，升幅較強的股份，也不太想沽出。以往經驗是，除非是市況逆轉，應盡量把組合中的強勢股保留。看目前外圍的表現，香來港股即使要調整，幅度還是有限。

是否熊去牛來我還是５０／５０，主要疑慮是看恆指的周線圖，絶不似一個熊周期的完結。惟在現水平還是會適量增加持股，令持股水平正常化（即５０％以上），假若恆指有幸升到２１６００確認熊去牛來才大手買股，那便是太遲了。

今天把龍工（３３３９）及波司登（３９９８）沽出，前者是因走勢全不對板；而波司登（３９９８）則是獲利回吐的動作（但其實有點後悔，以３９９８目前的估值，下跌空間實在有限）。今天買入的友佳（２３９８）及天虹紡織（２６７８）跌得殘、估值偏低、且往績可靠的公司。友佳目前的估值應足夠反映業務可能周期性下滑的風險、而棉花價格近日似乎跌定亦對天虹紡織有利。

今天大盤不再是一面倒的上升，個別股份／板塊在今天的相對強弱表現可對下一輪選股作出啟示。

目前組合：

CSR (1766) 7.4%
Brillance Automotive (1114) 6.9%
Evergrande (3333) 6.6%
YGM (375) 5.8%
Texhong Textile (2678) 5.3%
Good Friend (2398) 5.3%
Cash 62.7%

擺明騎牆

周二除了溫總提及要對宏觀政策進行微調（finance.sina.com.cn/g/20111025/191310687636.shtml）外，另一重要市場觀察是周期股或早前跌得很殘的股份錄得很強勁的升幅（恆生指數升得少，只是因匯豐及中移動拖累，實際市場氣氛是牛得多），市場濶度明顯改善；國內股市放量大升也是利好訊號，使我不得不把立場再稍往牛的一方靠近些。

這個擺明是騎牆，但我認為成功投資者要flexible minded，因應市場訊號而不斷調整立場；並不要對某一預設立場抱得太死。正如之前文章指出，很多宏觀及市場訊號提示我們可把一面倒的熊立場略為修改。老實說對熊市是否完結我還不肯定，但在宏觀及市場訊號略有好轉時開始增持股票也是風險管理的一種；若果在恆指收復２１５００時才確認牛市而大手增持股票，時機上會太遲，且心理上會承受很大壓力。正如早前在６、７月份我察覺到市場風險提升而略為減持；若果到９月初恆指跌破１９０００才說確認熊市而清倉，時機上遲了很多是相同道理。當然目前尚無很大把握資本市場脫離危險期，我不會很急把持股比重調至很高水平；也不應放下目前只是熊市大反彈的戒心。


目前組合：

Brillance Automotive (1114)	6.6%
CSR (1766)	6.3%
Bosideng (3998)	6.3%
YGM (375)	6.0%
Evergrande (3333)	5.6%
Cash	69.2%

微調立場 兩手準備

近日事態發展使我不得不調整早前的過份看淡立場：

－　從近日中國公佈的經濟數據、及企業的第三季業績／主要營運數字看，硬著陸風險著實不高。其中10月份HSBC　PMI由49.9反彈至51.1，頗具指標性（中國的第三季GDP增長雖放緩至9.1%，但我估計這是因順差收窄所致，其他數據反映內需動力仍充足）。樓市下滑仍是一個風險，但中國經濟增長依賴房地產程度相對不是太高

－　中央政策已有微妙轉變：

應付中小企融資問題：

http://finance.sina.com.cn/focus/xiaoweiqiye2011/index.shtml#

中央容許地方發債的啟示：

http://sixianghuayuan2.blogspot.com/2011/10/blog-post_21.html

－　不少具風險胃納指標及前膽性的三、四線股（尤其是早前跌得很殘的）開始出現一浪高於一浪、並升破長線跌軌之勢

美國方面，近日公佈的經濟數據，反映經濟增長雖差，但暫未至於雙底衰退。關鍵仍是歐債危機進展。我認為這個星期的歐洲峰會最少可傾掂希臘問題的善後。但這套解決方案，可否應付其他歐洲大國可能出現的財政信心危機，則仍有很大不確定性。

以下連結可使大家對歐洲各國的負債情況有多一些掌握：

http://edition.cnn.com/2011/BUSINESS/06/19/europe.debt.explainer/index.html

依這些資料看，下一個最有機會出危機的國家是意大利。向好的方面想，今次歐洲峰會可把歐債問題穩下來，那今次不過是一個溫和的熊市。但向壞的方面想，希臘危機可比作為金融海嘯的Bears Stearns（貝爾斯登），意大利／西班牙則是AIA或雷曼兄弟；那才是好戲在後頭。目前看來似乎仍是後者機會大些。

在好壞訊號爭持下，目前情況不宜過份企在任何一邊。我已表明很後悔１０月初沒有在很超賣水平增持股票。目前策略仍是找機會微調組合，把持股比重適量地調高，為大盤向牛或向熊發展作好兩手準備。選股方面，除了向來偏好的強勢股外，也會留意一些跌到殘的股份。

目前組合：

Brillance Automotive (1114)	6.5%
YGM (375)	5.9%
Cash	87.6%

反彈受阻 不要完全抽離股市

今天恆指跌近８００點，雖然形態上未完全失守升軌；惟我傾向認為熊市反彈完結：

－　市場對中國第三季GDP增長放慢的演譯明顯負面，儘管若干數字例如９月份的零售數據仍是相當不俗
－　德國總理給市場炒作的憧憬潑冷水，明言不要寄望本周未的方案可澈底解決歐債危機；同時法國亦給Moody's 納入負面觀察名單
－　跌市的濶度足夠，很多二、三線股的暴跌反映風險胃納再次收縮

以相對大盤表現計，本人９月份的投資組合表現實在相當不俗（即使是和牛市時相比）。但１０月份的相對表現卻是大逆轉，有跟蹤我在留言內的買賣記錄都可看到我今個月的買賣實在”燈”得很。今天無奈地把利豐（４９４）及東岳（１８９）止蝕，昨天買入也是很差的決定。以我多年的投資經歷，很少出現這麼連續多次做錯的記錄；幸好我把注碼嚴控在低水平。

今次正是一子錯、滿盤皆落索：月初堅持不冒險去搏熊市反彈，一個多星期內錯失巨大升幅；為別被大盤追上以及防範萬一大市出乎意外地轉熊為牛，到月中追貨卻成了摸頂；成為了一個很負面的個案。可見除非下定決心完全不玩股票，否則不要輕言抽離及冷靜作離場觀察；持有空倉過長，付出的是放棄超賣後大反彈的機會成本；在投資上過份死牛或死熊的立場都是危險的。即使中長線看淡的立場正確，但在超賣後的大反彈下，不少有實力的二、三線股可以一周內升兩至三成甚至更多；而你卻一股也沒有，那是很難冷靜的。目前現金比重已回復至接近９０％，策略是找機會再減持股票，並等待下一個超賣出擊的機會。

雖則我認為熊市反彈暫告一段落，但出現１０月初的V型大反彈後，相信很多投資者吼實１６２００搏反彈；除非歐債問題顯著惡化，恆指中短期內再跌破１０月初低位會頗困難。我較認同王雅媛小姐的看法：

很多人拿着熊市理论去分析大市，认为这个走势属熊市反弹，反弹过后，将再有一浪下跌，要跌穿之前的最低位置，这样整个熊市才算是完整。有理论去分析事情是好的，起码执行时有条理。但是反过来想，如果大家都是想着同一件事情，那这件事情的发生机会率又有多大。另外，凡事都有例外，正如牛熊市理论都有把牛市分成牛一，牛二及牛三，但是这次跌市前根本没有出现过所谓疯狂的牛三。故此，为什么熊市就一定要出现所谓的完整熊市呢?

政策上的微妙轉變

歐洲政府已明確表態要加強應付歐債危機的力度，尤其是加強強化銀行資本，及為較弱的歐債國家的債劵發行提供擔保等等。以下節錄這篇bloomberg報導的重點：

http://www.bloomberg.com/news/2011-10-15/g-20-tells-europe-to-deal-decisively-with-debt-crisis-at-oct-23-summit.html

Europe Crisis Plan Wins Global Backing

Europe’s revamped strategy to beat its two-year sovereign debt crisis won the backing of global finance chiefs, who urged the region’s leaders to deal “decisively” with the turmoil when they meet for emergency talks in a week’s time.

European officials yesterday outlined the initiatives they’re considering at a meeting in Paris of finance ministers and central bankers from the Group of 20 economies. With the continent’s fiscal woes rattling financial markets and threatening the world economy, governments were urged to complete the plan at their Oct. 23 summit in Brussels and to tame the threat of contagion by maximizing the firepower of their 440 billion-euro ($611 billion) bailout fund.

Europe’s strategy, which has still to be made public, currently includes writing down Greek bonds by as much as 50 percent, establishing a backstop for banks and multiplying the strength of the newly-enhanced European Financial Stability Facility, people familiar with the matter said Oct. 14. Optimism the crisis may soon be tamed spurred stocks higher last week and pushed the euro to its biggest gain against the dollar in more than two years.


In the works is a five-point plan foreseeing a solution for Greece, bolstering of the EFSF rescue fund, fresh capital for banks, a new push to boost competitiveness and consideration of European treaty amendments to tighten economic management.

Options Discussed

Options include tweaking a July accord struck with investors for a 21 percent net-present-value reduction in Greek debt holdings. One variant would take that reduction up to 50 percent, the people said.

Under a more aggressive proposal, investors would exchange Greek bonds for new debt at a lower face value collateralized by the euro area’s AAA-rated rescue fund, the people said. The ultimate option is a restructuring involving writedowns without collateral, they said.

The bank-aid model under discussion is to set up a European-level backstop capitalized by the rescue fund, the people said. It would have the power to take direct equity stakes in banks and provide guarantees on bank liabilities.

Officials are considering seven ways of multiplying the strength of Europe’s temporary rescue fund. The options break down into two broad categories: enabling it to borrow from theEuropean Central Bank or using it to partly insure new bonds issued by distressed governments. The ECB has all but ruled out the first method, making bond insurance more likely, the people said.

EFSF Guarantees

EFSF guarantees of new bonds might range from 20 percent to 30 percent, a person familiar with those deliberations said. Recourse to bond insurance suggests the central bank will need to maintain its secondary-market purchases for an unspecified “interim” period, people said.

對歐洲政府能否澈底解決金融危機還有保留，尤其是解決意大利及西班牙的潛在危機，須更大量的財政資源及承擔；要協調各國的矛盾並不容易。也可參看陶冬博士的觀點：

欧洲的形势，就未必有股价反弹那么乐观了。银行股在被连续沽空两个月后，出现技术性反弹再正常不过，但是银行资本金不足、流动性短缺的局面并未得到实质性的改善。德法领袖、EU与ECB终于意识到欧债危机一拖再拖的后果是银行危机。他们承诺尽快提出解决方案，但是利益错位这块绊脚石根本没有消失。法国希望以EFSF为主体救银行，德国就不同意；EU（欧盟）提出将EFSF增杠杆来稳定市场，ECB（欧央行）则不答应。这些攻防的背后，是谁来买单的问题。笔者对欧洲全力救银行并不看好，不排除11月G20峰会前，欧债危机再次触发市场动荡。而且政府现在逼迫私人投资者“自愿”对希腊国债减债五成，对银行资本直接构成打击。


但可以肯定的是，在一至兩星期內，歐盟正式推出更大規模救市方案前；市場的憧憬會令市場的反彈得以維持。


關於中國，中央明確表態要支持中小企：

国务院出台支持小型微型企业发展政策

http://finance.sina.com.cn/focus/xiaoweiqiye2011/index.shtml#

當中不乏實質政策，例如對中小企貸款，可以有更寬容的存貸比率及資本金加權比重的。

這些可能是早前文章等待黎明三大訊號中的政策轉折點。走勢形態上熊市很少會在一次大插下完結，且我不相信歐債危機會這麼容易解決（至少須有一些國家退出，或終有力量驅使歐洲國家改善財政紀律）。但投資不應太死抱某一看法，太死牛或死熊。我主要看的三大風險胃納指標：美匯（尤其是澳元）、銅、及港股反彈的市場寬度等，今次反彈的力度可以很強。我仍傾向目前是熊市反彈，但仍會適量略為增持股票；以免被大盤拋離太多，及防範自己看錯的風險。

利物浦 １：曼聯 １

今場和波實在非常不值，以致命攻門計，紅軍的威脅實在比曼聯多出很多。曼聯的龍門De Gea救了數個致命攻勢，是球隊不輸波功臣。除了小豆的角球入球外，實在數不出太多致命攻勢。個別球員評論：

蘇亞雷斯：　雖然仍未有十足狀態，及造成入球；但在前線仍能造成不少威脅及引來對方犯規
謝拉特：　半年來第一次正選，狀態仍未十足十；上半場打右中場未能全面發揮，下半場打回中路表現好了很多；射入了一個很美妙的罸球
查理阿當：　表現有所進步，尤其是引球出擊能力及保謢皮球能力方面
軒達臣：　打回進攻中場，表現好了很多；比賽未段有兩個很近磅的射門，尤其是那個笠射表現出他的功架
古治：　一貫表現，雖沒太多亮點，但一貫的勤力走動及串連仍是對球隊有不起眼的貢獻
唐寧：　表現較為失色，但下半場已略有改善

今場波紅軍的表現已算相當滿意，基本上控制了大部份時間戰局。但不足的是入波後踢得太過保守，以致對對方追平。以及對球賽未段，沒有變陣，換入比拿美及卡路爾試圖改變戰局感失望。

對紅軍季初的表現感滿意，今年重上頭四應無問題。

死熊之後的檢討

短短一周，好不容易建立的領前大盤優勢已消耗一大半。過去一周一股不買的死熊立場，錯失了這個反彈浪，可以說是近年的一大投資失誤。檢討如下：

－　自８月份全面看淡，１０月初更決定放棄熊市反彈的機會，判斷上自會有bear bias

－　輕率及疏忽：上周四恆指超賣出現大反彈。當時評估恆指最多可反彈至１８４００至１９０００；即使在這情況下，組合仍可跑贏恆指，故懶理反彈。誰不知很多有實力的二、三線股，反彈幅度可達兩、三成以上；因自己粗疏地忽略高beta值股份在反彈時升幅可倍於大盤，錯失了這個黃金的反攻好機會

－　跌破支持位須按紀律沽出；相反地，若watchlist內的股份顯著上破下降軌阻力，適量地買回也是紀律一種。即使對大盤風險仍有顧慮，也應以小注碼來控制風險

－　投資要有紀律，但金融市場舜息萬變，立場要有彈性；自８月初觀點已轉熊，９月底更轉為很熊，一時間未能調較立場轉變

－　不要忽略單日轉向的訊號，過去一周恆指已有兩個交易天，把數百點的跌幅在單日內扭轉，其實已頗有啟示性

－　早前的搏反彈買賣，有些股票未能守紀律，令虧損擴大；令之後再搏反彈的風險胃納降低

－　有跟開此BLOG多年的，都知我０８年犯了死牛及太冒進的毛病；反之，今次熊市卻是有些太怕輸。若股大盤去到很超賣水平，其實應把可接受損失範圍提升去搏反彈的。例如我上周初的year to date回報是－１２％，已經是相對的很好成績了；馬後炮看，當時在如此的慘淡氣氛，加上我有很充裕現金，預輸多一至兩個百分點去搏反彈也無大不了

犯上死熊症及熊市是否完結？！

短短一周間，港股自１６２００已反彈逾２０００點；無論背後原因如何，恆指在１６２００已有很強估值支持。如熊市仍未完結，那表示宏觀經濟形勢須顯著惡化，才能令股市再試低位。簡要分析美國、歐洲及中國的宏觀形勢：

美國　－　即使能避免雙底衰退，經濟持續低增長仍很難避免，但相對上美國的經濟變數較少

歐洲　－　以我理解，歐洲目前所達成的解決金融危機方案，只夠應付希臘及葡萄牙等小國。一旦意大利及西班牙出事，恐怕又要引起一番市場震盪。須留意三周後法國及德國推出的強化銀行資本等方案能否令市場滿意

中國　－　縱使樓市下滑、地方債風險及民間高利貸泡沬等問題，黃金周的中國國內消費仍保持很強動力；部份公司公佈的第三季營運數字也能維持增長勢頭。這反映上述三大風險仍局限於局部性問題。我傾向認為工資的上漲，帶動中國消費正出現結構性的增長

雖則以估值及跌幅論，早前已完成熊市的＂最低消費＂，我相信目前仍屬熊市反彈；而歐債問題擴大至歐洲經濟大國，是最大可能的下一個引爆點。黃金周利好的銷售雖可舒緩我國硬著陸風險；但留意三大潛在危機，第一個及第三個才開始浮上水面；相關負面影響尚未全面出現。

此外，還有兩個技術觀察：（一）很少熊市可以在單單向下大插一次下結束、（二）印尼剛開始減息，可能表示新興經濟開始減息周期；減息周期開始代表經濟前景轉差，股市反應往往是先反彈後再下跌。

我認為恆指至少須再試一次低位，但對於部份消費股，１０月初可能已經是熊市底位。

今次恆指反彈二千多點，但自己手頭上一股也無，犯上了死熊症；以本人的投資年資而言，是不能原諒的錯失，稍後會作檢討。現在要做的是補救，會積極找機會買回一些基本面正面的，但走勢略為落後的股份；惟整體比重不會太高。目前不能奢談跑贏大市，先不要讓大盤太快追上自己的投資組合。

操作失誤檢討及國內黃金周銷情

今天恆指高開７００多點，但受國內股市弱勢拖累，升幅大為收窄，一度對做淡立場添回信心；然而，下午歐洲開市，帶動恆指表現轉強，終無奈把恆指熊證止蝕。惟以目前歐洲股市轉弱的表現看，有機會又做明燈。雖則港股的反彈力度不繼，１８４００有機會是反彈浪的高位；但由於買入點不好，可再承受的虧損空間不多。

總結今次失誤在於過份著眼於片面訊號，忽略了從大圍觀察：
－　中港股市的訊號無疑是相對大弱勢，但外圍形勢其實不算差：歐洲加強救市力度、美國的就業數據略有改善。在此情況下做淡，勝算不充份
－　用周線圖觀察，有頗有機會是中短線見底，借用友blog Cup Sir 的圖：https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEg4XoTziV6Xqa7xQKw2q41KRFvhLk4pWqpIcjJLYVfbhbjEaqWlks5bpRSp15dMNStvDxbKkfhgCfNy0lXwHP_ufeU5t95OQrrAovhJomQjYnVH9_1MDldFVoslD5p7gq5MRggAILMjvo88/s1600/HSI+weekly+chart+%25287-Oct-2011%2529.jpg

雖則今次注碼很少，但在虧損再擴大下，須冷靜離場觀察；否則跑贏大盤的幅度只會再收窄。

剛過去的黃金周，除了房地產、中低檔汽車、及電視外；國內的消費市道仍相當良好；尚未受外圍經濟轉差影響。這解釋了消費零售股近日的強勢；但若國內經濟的隱藏問題未能解決的話，最終消費市道仍會受影響。以下是摩根大通有關國內黃金周銷情的節錄：

- China’s National Day holidays, namely the “Golden Week” ran from 1 Oct to 7
Oct 2011. Preliminary data indicates that Golden Week sales for this year were
robust across the board, despite the strong global macro headwinds. According
to the Ministry of Commerce, key retailers nationwide registered retail sales
growth of 17.5%oya for the week. In this report, we summarize the sales details
for major sectors based on the channel checks and observations from our sector
analysts.

- Auto: Mixed picture for China’s auto sales during Golden Week: We found that

the sales picture for car sales is rather mixed, with the luxury cars still

maintaining resilient sales trend yet the medium and low-end cars witnessing

rather weak sales. Two small car dealers told us that their sales volume during

Golden Week went down by 15% and 25% YoY, respectively. By contrast,

luxury car sales continued to do well during Golden Week, with a waiting

period of three to six months for such popular models as BMW 5 series and

BMW X series. One Landrover dealer in Shanghai told us that customers must

pay a 50% deposit and wait for one year for the popular Landrover models.

Alternatively, customers can pay an “urgent fee”, equivalent to 5% of its retail

price to get the vehicles. We maintain the view that the luxury car segment

remains the only bright spot in China autos.

- Consumer: We see no signs of a notable slowdown across the retail sector, and

Golden Week sales growth sustained 1H and Q3’s strong momentum. Luxury

consumption remains robust and is still outrunning overall retail sales growth.

In Hong Kong, mainland Chinese tourists remain the growth powerhouse

whereas local spending growth moderated.

- Macau gaming: Macau gaming saw a strong start in China Golden Week.

Based on revenue achieved in the first 9 days of October (MOP11.7bn), we

expect this month’s gaming revenue to be on track to deliver another 45% y-y

growth (if we assume the rest of the month to deliver the same daily run rate of

September). We continue to favor operators with a stronger mass-market

franchise which is less impacted by overall credit/liquidity conditions. Our top

pick remains Sands China (1928.HK).

- Property: Primary daily average sales volume in the 8 key cities was 1,134

units, down 61%oya. Market sentiment has worsened this year, mainly due to

tight liquidity, increased supply and macro uncertainty. Preliminary sales

performance for larger developers including COLI, Evergrande, and Country

Garden was very good, which indicates that the large developers have taken up

more market share to sustain their growth in a down market.

- Technology: Preliminary data suggests healthy sales figures for handsets and

PCs. TV sales were slightly below. AVC’s initial data suggests 8-9%yoy growth

in unit shipment during Golden Week and Mid-Autumn Holiday.

判斷失誤 須離場冷靜

國內黃金周期間，包括港股在內的外圍股市強勢反彈，但國內股市今天仍要跌近１％。我看作這是非常利淡訊號，反映國內經濟隱憂。恆指方面，升抵１０天線後反彈力度不繼，開市升百多點後，反倒跌並跌幅擴大；且除受惠黃金周數據利好的百貨零售股外，市場的跌幅也頗為廣濶；當時感到是做淡的機會。

有見歐洲央行近日加強救市力度，也不敢貿然造淡。下午三時歐洲開市後，恆指跌幅再顯著擴大，當時認為向淡的訊號已獲確認，便買入恆指熊證。誰不知恆指在收市前半小時Ｖ型反彈，短短半小時把２５０多點的跌幅完全收復。雖則注碼很少，損失有限；但也感到欠運及心痛。

周五西班牙及意大利被降評級，但刺激今天歐洲股市上升的，是這篇新聞：

Euro Leaders Target Bank Capital in Crisis Plan

Angela Merkel and Nicolas Sarkozy turned their crisis-fighting focus to banks, promising a recapitalization blueprint this month that will overtake a 12- week-old rescue plan that has yet to be put into place.

“We will recapitalize the banks,” the French president said in Berlin yesterday at a joint briefing with the German chancellor without providing details. “We’ll do it in complete agreement with our German friends because the economy needs it, to assure growth and financing.”

Facing rising pressure to defuse turmoil that’s raged for 19 months and growing concern Greece is headed to a default, Merkel said European leaders will do “everything necessary” to ensure that banks have enough capital. Sarkozy said they would deliver a plan by the Nov. 3 Group of 20 summit.

Searching for what each called a “durable” solution for Greece’s debt load shows they have moved beyond a July 21 plan that Luxembourg’s Jean-Claude Juncker called the “final package, of course.” Their approach may spike a debt swap now being negotiated that would impose a 21 percent write-off and suggests investors take a bigger share of the losses, reflecting the deterioration of the Greek economy.

“There is a big difficulty with respect to the Greek situation because it is looking as if the July 21 agreement just isn’t sufficient and that’s been increasingly recognized in Greece and the rest of Europe,” Julian Callow, chief European economist at Barclays Capital in London, said today on Bloomberg Television’s On the Move with Francine Lacqua.

http://www.bloomberg.com/news/2011-10-09/merkel-sarkozy-pledge-bank-recapitalization-in-crisis-plan-due-this-month.html

再加上近日歐洲央行對金融市場的注資行動，歐洲危機的政策轉折點或已出現，但前提是歐債危機不再擴散至西班牙及意大利。

匯金其實在今天已出手增持四大銀行並刺激其股價上揚；但國內Ａ股今天仍顯著下挫。中港股市大落後的表現已表明市場下一個憂慮焦點很大機會在我國：

国家队再出手 汇金增持四大行股价逆势上涨

中央汇金公司今日宣布，自10月10日起已在二级市场自主购入工、农、中、建四行股票，并继续进行相关市场操作。

受此消息影响，四大行的股价今日逆势走高，其中中国银行(2.87,0.02,0.70%)涨0.70%，农业银行(2.47,0.01,0.41%)涨0.41%，工商银行(3.99,0.01,0.25%)涨0.25%，建设银行(4.41,0.01,0.23%)涨0.23%。由于其他银行股不振，银行板块周一整体下跌0.30%。

http://finance.sina.com.cn/stock/y/20111010/162110593243.shtml

明天頗大機會把熊證淡倉止蝕平掉，蒙受輕微損失。多項指標反映環球形勢略回穩，今次反彈應可維持較長。但從中港股市的相對大落後表現推敲，本人今天選擇做淡也不是全無道理。近期的買賣成績欠佳，明天才為組合加倉也會失去先機，也不想被市場牽著走。趁目前組合表現仍是相對優於大盤時，應離場冷靜。

報復性反彈

港股兩天共反彈１４００點，歐洲央行重新購入擔保債券、以及無限向金融機構提供再融資；舒緩了市場資金的緊張，導致平倉盤出現及長倉的購入。以這兩天的升市的濶度及成交，以及一些宏觀指標如澳元及銅價等觀察，今次反彈有望較為強勁，但１９４００會是一較明顯阻力位。要注意的是一些早前跌得很殘的二、三線股，如１８９、１１５７及８６８等俱很強勢反彈，須留意是否中長線轉勢。

今周二的低位１６１７０水平，以估值及跌幅論，都過了熊市的“最低消費”；但以時間計，目前離熊市最少為期一年的“最低消費”還差些少。更重要是以今次美國、歐洲及中國均出了問題，加上上文論及的宏觀轉折點尚未出現，目前仍未是憧憬熊去牛來的時候。恆指在１６０００似乎有不俗的估值支持；但推算熊市底部，最了看TA外，FA上還很視乎中國隱藏的經濟問題嚴峻到什麼程度。

雖然目前year to date回報仍是明顯跑贏大盤，但這兩天完全無參與報復性反彈是有點後悔。對最後持有的兩隻股票：領匯（８２３）及佐丹奴（７０９），因其防守性而鬆懈了止蝕的嚴謹性，導致虧損擴大；year to date虧損過１１％後，令我風險胃納減少，使我不想在未見到曙光前再投入股市。可見須先控制風險，才有資格撈底。

自己向來不偏好catch the falling knife，買入的都是相對強勢股票。但這兩天的反彈，都是由之前跌得很慘烈的強勢股帶動，如珠寶鐘錶零售、濠賭等；反之早前相對強勢的如電信、燃氣及consumer staples等，反彈力度明顯不夠，甚至逆市下跌。趁滿街鮮血時入市往往是知易行難，例如２０元樓下的六福（５９０）很大程度上反映了中國經濟硬著陸風險，問題是在今周初如此慘淡的氣氛下會否有膽去做。

早前說在出現熊市完結曙光前不會再入市或許有點輕率，畢竟熊市可能為時很長；且是否熊市反彈或牛市重來往往是事後孔明。不能排除再投入股市，但會以審慎方式對待；為控制潛在損失，每次撈底注碼會在少於組合５％水平；至少不能在恆指彈升千多點後才去說撈底。

等待黎明三大訊號

自昨天把餘下股票清倉後，由於year to date回報已略超過－１２％（亦大約是我心中的可容忍上限），在熊市有跡象完結前都不會再做長倉，亦即放棄搏取熊市反彈的機會。目前主要是等待黎明出現的訊號：

－　接近帳面值：之前推測熊市的熊市的底部估計在15,679至17,105之間，只計算歐債危機及美國雙底衰退的風險。誰不知近一個月國內的經濟形勢顯著惡化，內地樓市接近硬著陸及在內銀資產負債表外(off balance sheet)的高利貸風險、俱是早前未預計到，但潛在負面衝擊很大的風險。把熊市底部預測調底至接近帳面值、或要較帳面值再底一些。根據bloomberg的數據，恆指２０１０年帳面值為１３９６５，１１年預測帳面值為１４４６０，可作為估底的參考

－　壞消息浮上水面：　以往經驗，當大眾傳媒充斥著經濟壞消息（如裁員及企業倒閉等）、加上市面瀰漫悲觀氣氛，熊市往往接近見底；這是因群眾觀感的滯後性及股市的前膽性。目前股市雖然崩盤，但香港實體市道仍不太感受到經濟再下滑的情緒。以目前的市場效率，國內銀行很大機會是出了事；我尤其期待內銀股的壞消息浮上水面，一次過把壞消息攤出來總好過大家估估下，猜想表面良好的數據背後，隱藏著什麼問題

－　政府政策：　除了９４年的那一次溫和熊市外，過往每一次轉熊為牛都是由政府政策牽動：遠至８３年香港主權問題明朗化、９８年香港政府入市、０３年自由行政策、０８年中國的４萬億方案及美國拯救金融業方案及QE等等。中國跟隨環球經濟再探底幾乎成定局，中央出手再刺激經濟事在必行。問題是何時出手及用什麼方式刺激；這個會是重要轉捩點

從上述三大訊號看來，熊市跌幅雖過了一半有多，很多股也跌得很殘；但目前離熊市完結言之尚早。此外，外匯、商品、金屬及美債、以及港股二、三線股的走勢等等，也是我留意的指標。目前投資仍要審慎，但在悲觀中要帶希望；即使實體經濟再差，當股市估值跌至歷史低水平時，都是孕育下一個牛市的轉機。This time is different是投資大忌，人類面對的危機中，經濟問題其實是最易解決的。在歷史估值低位時擔心今次是經濟未日，往往錯失了中長線投資的最好機會